닷컴 버블 | HE BLOGS.

프롤로그

1994년의 어느 날, 그 모든 것의 시초.

1994년, 일리노이 대학교의 학생 마크 안드리센은 무언가를 만들었다.
이름은 모자이크(Mosaic), 훗날 넷스케이프(Netscape)로 불리우게 될 세계 최초의 웹 브라우저였다. 클릭 한번으로 인터넷을 쉽게 누구나 돌아다닐 수 있게 해주는 이 소프트웨어가 공개되자 몇몇 선지자들은 직감했다.

“이건 세상을 바꿀 수 있는 힘이 있다..”

그 직감은 맞았다. 다만 다른 의미로도 세상을 바꿀 수 있다는 것이 문제였지만.

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닷컴 버블 1부: 불을 지핀 자들 — 어떻게 광기가 시작됐나

넷스케이프의 IPO: 판도라의 상자가 열리다

1995년 8월 9일, 넷스케이프가 주식시장에 상장됐다.

하지만 이 회사는 당시 매출이 거의 없었다. 적자였고 창업한 지 고작 16개월 된 회사였다. 그런데 상장 첫날, 주가가 공모가 28달러에서 75달러까지 폭등했다. 하루 만에 시가총액 약 29억 달러.

월스트리트가 뒤집어졌다. 여기서 아주 중요한 교훈 하나가 탄생했는데, 안타깝게도 그 교훈은 완전히 잘못된 것이었다.

“인터넷 기업은 수익이 없어도 된다. 꿈이 있으면 된다.”

이 순간부터 벤처캐피탈리스트들은 사무실에 앉아 이렇게 생각했다.

“다음 넷스케이프는 누구지? 빨리 찾아야 해.”

앨런 그린스펀의 경고, 그리고 무시

1996년 12월, 연방준비제도 의장 앨런 그린스펀이 유명한 연설을 한다. “비이성적 과열(Irrational Exuberance)“이라는 표현을 쓰며 시장이 거품 상태일 수 있다고 경고한 것이다.

다음날 주식시장은 잠깐 출렁였다. 그리고 이틀 뒤 다시 올랐다.

사람들의 반응은 한마디로 요약됐다: “할아버지, 인터넷을 이해 못하시는 거잖아요.”

닷컴 버블 2부: 군무(群舞) — 닷컴 버블의 황금기, 1997~2000

새로운 경제학이 탄생하다

이 시기에 놀라운 일이 벌어졌다. 똑똑한 사람들이 진지하게 “이번엔 다르다(This Time Is Different)” 논리를 구축하기 시작한 것이다.

새로운 경제 용어들이 쏟아졌다.

“닷컴 경제”: 인터넷이 경기 침체를 영구적으로 없앨 것이다
“네트워크 효과”: 사용자가 많을수록 가치가 기하급수적으로 증가한다
“퍼스트 무버 어드밴티지”: 먼저 시장을 장악하면 끝이다, 수익은 나중에 생각해라
“눈알 경제학(Eyeball Economics)”: 방문자 수가 곧 가치다, 수익 따위는 구시대적 발상

특히 “눈알 경제학”은 정말 천재적인(또는 미친) 개념이었다. 수익이 없어도 된다. 사람들이 많이 오면 된다. 그럼 언젠가 돈이 될 것이다. 이 논리로 수백 개의 회사가 수십억 달러의 투자를 받았다.

벤처캐피탈의 대분출

1995년에 약 80억 달러였던 미국 벤처캐피탈 투자액은 2000년에 1,050억 달러로 폭증했다. 5년 만에 13배.

VC들은 경쟁적으로 돈을 뿌렸다. 왜냐하면 투자를 안 했다가 그 회사가 대박 나면 자기만 바보가 되니까. 이 FOMO(Fear Of Missing Out)의 집단적 발현이 닷컴 버블의 연료였다.

사업계획서에 “.com”만 붙이면 투자를 받았다는 말이 농담이 아니었다. 실제로 이런 회사들이 투자를 받았다.

팻츠닷컴(Pets.com): 반려동물 용품을 인터넷으로 판다. 고양이 모래와 개 사료를 배송비 무료로. 무거운 걸 무료배송이니 팔수록 적자.
웹밴(Webvan): 식료품 온라인 배송. 1999년 창업, 2001년 파산. 8억 달러를 18개월 만에 태워버렸다.
코즈모닷컴(Kozmo.com): “1시간 내 배송”을 약속하며 아이스크림, 잡지, DVD를 배달. 배달비도 안 받고. 당연히 파산.
boo.com: 영국 패션 스타트업. 6개월 만에 1억 8천만 달러 탕진하고 파산.

슈퍼볼 광고의 시대

2000년 슈퍼볼은 역사에 남을 순간이었다. 그해 슈퍼볼 광고의 절반 이상이 닷컴 기업 광고였다. 광고 한 편에 200만 달러. 수익이 한 푼도 없는 회사들이.

그 해가 다 가기 전에 상당수가 파산했다.

닷컴 버블 3부: 닷컴 버블의 주인공들 — 누가 거품 속에 있었나

시스코, 인텔, 그리고 인프라의 황제들

당시 가장 고평가된 기업 중 하나는 시스코 시스템즈(Cisco Systems)였다. 2000년 3월, 시스코의 시가총액은 5,550억 달러로 잠시 세계 1위 기업이 됐다.

시스코는 나름 진짜 사업을 했다. 인터넷 장비(라우터, 스위치)를 팔았고 실제 매출과 이익이 있었다. 그런데 PER(주가수익비율)이 200배가 넘었다. 당시 투자자들의 논리: “인터넷이 커질수록 장비가 더 필요하다. 수요는 무한대다.”

인텔, 마이크로소프트 역시 마찬가지였다. 실적이 있는 회사들도 인터넷 열기에 편승해 말도 안 되는 밸류에이션을 받았다.

순수 닷컴 삼총사

AOL (America Online)은 이 시기의 상징이었다. CD를 우편으로 뿌려 인터넷 접속자를 모으는 전략으로 수천만 명의 사용자를 확보했고, 2000년 1월 타임워너를 1,820억 달러에 인수하는 세기의 딜을 성사시켰다. 이 인수합병은 나중에 “역사상 최악의 M&A”로 불리게 된다.

야후(Yahoo!)는 검색과 포털로 한 시대를 풍미했다. 2000년 초 시가총액 1,250억 달러. 그런데 2002년에는 100억 달러 아래로 추락했다. 97% 하락.

아마존(Amazon)은 좀 특별했다. 제프 베조스는 처음부터 책을 팔면서 *”우리는 지금 당장 수익보다 성장이 중요하다”*고 했는데, 그 말은 닷컴 버블 시대에는 다른 의미로 들렸다. 당시 아마존 주가도 미쳤다. 1999년에 주가 113달러 돌파. 그리고 버블 붕괴 후 2001년에 6달러까지 추락했다.

한국의 닷컴 버블: 우리도 예외가 아니었다

한국도 1999~2000년에 미쳐 돌아갔다. 새롬기술, 다음, 한글과컴퓨터, 드림라인… 코스닥은 1999년 한 해에만 200% 가까이 폭등했다. 2000년 3월 코스닥 지수 2,925포인트. 2001년 말엔 500포인트대. 83% 폭락.

닷컴 버블 4부: 카산드라들 — 닷컴 버블을 예측한 사람들

로버트 실러: 목소리를 낸 경제학자

예일대 경제학과 교수 로버트 실러는 2000년 3월, 기가 막힌 타이밍에 책을 출판했다. 제목이 바로 앨런 그린스펀의 표현을 가져온 《비이성적 과열(Irrational Exuberance)》.

이 책에서 실러는 주식시장이 역사적으로 유례없는 고평가 상태이며, 심각한 조정이 올 것이라고 주장했다. 책이 출판된 달이 2000년 3월, 나스닥이 정확히 그 달 정점을 찍고 폭락했다.

그는 나중에 2013년 노벨 경제학상을 받는다. 물론 사람들은 책이 나왔을 때는 그를 “인터넷을 이해 못하는 꼰대”로 취급했다.

워렌 버핏: 나는 이해 못하는 건 안 산다

워렌 버핏은 닷컴 버블 시기 내내 기술주를 거의 사지 않았다. 이유는 단순했다: “내가 그 사업의 10년 후를 그릴 수 없다.”

1999년 버핏의 버크셔 해서웨이 수익률은 S&P 500 대비 20%p 이상 낮았다. 언론과 투자자들은 비웃었다. “버핏 할아버지가 시대에 뒤떨어졌다.” 일부는 진지하게 “버핏의 시대는 끝났다”는 기사를 썼다.

2001년 말, 버핏은 다시 영웅이 되어 있었다.

짐 채노스: 공매도로 닷컴 버블에 베팅하다

헤지펀드 매니저 짐 채노스는 닷컴 버블 때뿐 아니라 이후 엔론 사기도 미리 간파한 인물이다. 채노스는 장부를 분석해서 가치가 없다고 판단한 회사들을 공매도했다. 사람들에게 비웃음을 샀지만 결국 막대한 수익을 거뒀다.

존 케인스의 말이 이 시대를 설명한다

케인스는 이런 말을 남겼다.

“시장은 당신이 지급능력을 유지할 수 있는 것보다 더 오랫동안 비이성적으로 유지될 수 있다.”

실제로 닷컴 버블을 일찍 눈치채고 공매도에 베팅한 많은 트레이더들이 버블이 예상보다 훨씬 오래 지속되는 바람에 먼저 파산했다.

닷컴 버블 5부: “이건 버블이 아니야” — 낙관론자들의 논리

케빈 켈리: 새로운 경제의 복음

《와이어드(Wired)》 잡지의 창간 편집장이자 미래학자 케빈 켈리는 1998년 《새로운 경제의 새로운 법칙(New Rules for the New Economy)》을 출판했다.

그의 핵심 주장은 이러했다.

인터넷은 네트워크의 법칙을 따른다. 연결이 늘수록 가치는 기하급수적으로 증가한다.
디지털 재화는 한계비용이 0에 가깝다. 기존 경제학은 적용이 안 된다.
따라서 기존의 PER이나 수익성 기준으로 기업을 평가하는 건 구시대적 발상이다.

이 논리는 틀리지 않았다. 실제로 인터넷 경제의 속성을 정확히 짚어냈다. 문제는 그 논리가 맞다고 해서 아무 닷컴 회사나 수천억 원의 가치가 있다는 뜻은 아니었다는 것.

메릴린치 애널리스트들: 매수, 매수, 매수

당시 월스트리트 애널리스트들은 거의 모두 “매수” 의견만 냈다. 왜냐하면 그들이 일하는 투자은행들이 닷컴 기업들의 IPO를 주관하고 있었기 때문이다.

훗날 밝혀진 사실: 메릴린치의 스타 애널리스트 헨리 블로짓은 고객들에게 공개적으로는 매수를 추천하면서, 내부 이메일에서는 그 회사를 “쓰레기”라고 적고 있었다. 블로짓은 나중에 증권사기 혐의로 영구 업계 퇴출됐다.

제임스 글래스만과 케빈 해셋: 다우 36,000

1999년 출판된 책 《다우 36,000》은 당시 닷컴 버블 분위기를 상징했다. 당시 다우 지수는 약 11,000. 저자들은 주식이 여전히 저평가됐다고 주장했다.

다우 36,000은 그로부터 11년 후인 2010년대 후반에야 달성됐다. 버블 붕괴의 대학살을 거친 뒤.

닷컴 버블 6부: 붕괴 — 2000년 3월의 화요일들

방아쇠: 마이크로소프트 독점금지 판결

2000년 3월 초, 미 법무부는 마이크로소프트가 독점금지법을 위반했다고 판결했다. 분사 명령이 내려질 수도 있다는 뉴스에 기술주가 흔들리기 시작했다.

그런데 정작 결정적인 방아쇠는 일본의 금리 인상이었다. 당시 일본의 저금리로 엔화를 빌려 기술주에 투자하는 “엔 캐리 트레이드”가 성행했는데, 금리 인상으로 이 돈이 일시에 빠져나갔다.

2000년 3월 10일: 나스닥 5,048 — 그리고 이후의 모든 것

2000년 3월 10일, 나스닥은 장중 5,132포인트 사상 최고치를 기록했다. 그리고 그날 이후 한 번도 그 수준을 회복하지 못했다. 나스닥이 5,000을 다시 넘은 건 무려 2015년이었다.

하락은 처음에는 완만했다. 사람들은 “조정”이라고 생각했다. 그리고 “저가 매수 기회”라고 생각했다. 그리고 “바닥이 왔다”고 생각했다. 그리고…

2002년 10월, 나스닥은 1,114포인트. 고점 대비 78% 폭락.

닷컴 버블 붕괴: 수치로 보는 대학살

종목	고점	저점	하락률
아마존 (AMZN)	$113	$5.97	▼94%
퀄컴 (QCOM)	$200	$12	▼94%
시스코 (CSCO)	$82	$8	▼90%
야후 (YHOO)	$250	$4	▼98%
팻츠닷컴	IPO 후 상장	파산	▼100%

2000년~2002년 사이 미국에서만 약 5조 달러의 시가총액이 증발했다. 수백 개의 닷컴 기업이 파산했다.

닷컴 버블 7부: 살아남은 자들 — 그리고 그들이 다른 이유

아마존: 죽다가 살아난 공룡

제프 베조스는 닷컴 버블 붕괴 이후 *”우리 주가가 90% 떨어졌습니다. 회사 펀더멘탈은 10% 손상됐을 뿐인데”*라고 직원들에게 말했다.

아마존은 살아남았다. 이유가 있었다.

실제로 물건을 팔았다. 가상의 수익이 아닌 진짜 매출.
버블 시기에 충분한 현금을 확보했다.
베조스는 장기적 관점을 일관되게 유지했다. 분기 실적보다 10년 후를 봤다.
로지스틱스(물류) 인프라에 투자했다. 이게 나중에 AWS와 함께 아마존 제국의 근간이 됐다.

이베이: 실제로 거래가 일어났다

이베이(eBay)는 비교적 단순한 이유로 살아남았다. 실제 거래가 일어났고, 실제 수수료를 받았고, 실제 이익을 냈다.

구글: 닷컴 버블의 불길 속에서 조용히 태어난 아이

구글은 1998년 창업했다. 버블의 한복판에서 태어났지만, 이상하게도 화려한 마케팅이나 무리한 확장보다 검색 품질에 집착했다. IPO도 버블 붕괴 이후인 2004년에 했다. 덕분에 가장 미친 광기를 피해갔다.

페이팔: 마피아의 탄생

피터 틸과 일론 머스크가 합친 페이팔은 버블 붕괴 직전인 2002년 이베이에 15억 달러에 팔렸다. 아슬아슬하게 탈출. 이후 이 “페이팔 마피아”들이 유튜브, 링크드인, 테슬라, 스페이스X, 팔란티어를 만든다. 닷컴 버블의 유산이 실리콘밸리의 다음 세대를 만든 것이다.

에필로그: 닷컴 버블은 완전한 망상이었나?

흥미로운 역설이 있다. 닷컴 버블 당시 사람들의 비전은 틀리지 않았다.

당시의 예측	결과
인터넷이 상거래를 바꿀 것이다	✅ 맞았다 (아마존)
인터넷으로 미디어가 바뀔 것이다	✅ 맞았다 (유튜브, 넷플릭스)
인터넷 광고 시장이 거대해질 것이다	✅ 맞았다 (구글)
소셜 네트워크가 세상을 연결할 것이다	✅ 맞았다 (페이스북)
전자상거래가 오프라인을 대체할 것이다	✅ 맞았다

다만 그 모든 일이 5년이 아니라 15~20년에 걸쳐 일어났을 뿐이다.

닷컴 버블의 본질은 방향의 오류가 아니라 타이밍의 오류였다. 그리고 그 타이밍의 오류에 투자한 수많은 사람들의 돈과 청춘이 증발했다.

로버트 실러의 말로 마무리하자.

“투기적 버블은 주로 새로운 시대의 이야기, 즉 수익이 전례 없이 높아질 것이라는 전망에 의해 촉발된다. 이야기들은 전염된다. 마치 바이러스처럼.”

그로부터 20년 후, 인류는 완전히 똑같은 이야기를 암호화폐로 반복했다. 그리고 지금은 AI로 반복하고 있는지도 모른다.

인간이니까.

닷컴 버블 : 인류 역사상 가장 화려했던 집단 망상의 기록